El gobierno anunció hoy, tras una reunión con las principales entidades financieras, un canje de deuda cuyos vencimientos operaban en el segundo trimestre de 2023. Los detalles de una operación que se concretará esta semana.
Martes 7 de marzo de 2023, Mg. Yanina S. Lojo
El ministerio de economía se reunió hoy con los principales representantes de las entidades financieras de nuestro país y define una oferta de canje con el objeto de despejar los vencimientos de deuda del segundo trimestre del año. La operación voluntaria se llevará adelante el próximo jueves 9 de marzo y se liquidará el martes 14.
¿Qué se refinanciará?
Mediante este canje voluntario se buscará limpiar los vencimientos que operan entre abril y junio que suman un total de casi unos $ 7.500 millones.
Se tratan de instrumentos que están en un 50% en manos del sector público, y el otro 50% en manos del sector privado, donde un 20% lo poseen los bancos. Si bien los detalles se negociaron con estos, el 30% restante podrá ingresar si lo desea. La operación que se haría efectiva durante la semana permitirá tener una perspectiva de su alcance rápidamente. Desde Hacienda sostienen que el objetivo es dar “previsibilidad y sostenibilidad” al manejo de la curva de vencimientos de la deuda pública, reduciendo el riesgo de reperfilamiento futuro.
¿Qué diferencia hay entre un canje y un reperfilamiento?
En teoría la diferencia radica en la posibilidad del inversor de tomar la decisión sobre el cambio de títulos. El canje es voluntario. El poseedor del activo puede elegir cambiar el instrumento por otro. Mientras que el reperfilamiento es compulsivo, no da lugar a la elección. En ambos casos, el mercado obtendrá un activo con condiciones y plazos diferentes a las que poseía el título original.
En esta oportunidad, se trata de un canje debido a que los poseedores de deuda en pesos cuyos vencimientos operen de abril a junio podrán optar por ingresar. Aunque desde una perspectiva más objetiva, por ejemplo, en el caso del sector público poco tendrá de voluntario.
¿Cuál es la oferta que realiza el gobierno?
Aún no se han dado a conocer los detalles específicos, pero si se sabe que se ofrecerán dos opciones de canastas de instrumentos con tres vencimientos diferentes:
Una canasta indexada por inflación con instrumentos atados al CER (30% bono CER con vencimientos en abril de 2024, un 40% con vencimiento en octubre de 2024 y otro 30% con plazo a febrero de 2025)
Una canasta compuesta en un 30% con un bono dual con vencimiento en febrero de 2024, otro 40% y 30% compuesto con bonos ajustados por CER con vencimientos en octubre de 2024 y febrero de 2025, respectivamente.
Los bonos elegibles bajo la oferta de conversión serán: Boncer TX23, Ledes S31M3, S28A3, S31Y3 y S30J3, Lecer X21A3, X19Y3 y X16J3, Bono dólar Linked TV23 y Bono Dual TDJ23.
También trascendió que a pedido de las instituciones financieras se ofrecería un “reaseguro”. Este se conformaría a través de una opción de venta (put) permitiéndole la transacción del instrumento automático en el mercado secundario, donde habría una garantía de recompra. ¿De quién? O bien, sería a través del Banco Central, o bien, podría ser el Tesoro.
¿Qué es una opción de venta? Es aquella que le otorga al comprador el derecho a poder vender en el futuro un activo al vendedor de la opción a un precio previamente acordado. Este punto aún queda pendiente de confirmar, pero de existir les daría a las entidades financieras la posibilidad de salir si llegase a prever que, por ejemplo, el siguiente gobierno no podrá honrar la deuda, o si los bonos perforan un determinado precio. No se aclaró si el Put será diario, pero si remarcaron fuentes oficiales, que se buscará que opere como un mecanismo similar al que existe, a través de los seguros de liquidez, con modificaciones de plazo.
Nivel de adhesión esperado
Como mencionamos antes, desde Economía confían que se adherirá el sector público y al menos un 45% de los bancos. De esta manera, el canje lograría llegar a un porcentaje de adhesión en torno al 60-70%. Lo que implicaría reducir los vencimientos de $7.500 millones a $3.000 millones o menos en los próximos tres meses. Y se está considerando la posibilidad de abrir el canje para unos $800.000 millones que vencen durante marzo.
Economía se estaría reuniendo durante esta semana con los Fondos Comunes de Inversión y las Aseguradoras, pero en el caso de los primeros es bastante difícil que accedan a tomar deuda a largo plazo.
Si la operación resultase exitosa es posible que el Tesoro intente realizar una transacción similar a finales de junio, para liberar los vencimientos en el periodo preelectoral, principalmente antes de las PASO.
Antes de agosto, la deuda pública asciende a casi $12.000 millones, y al menos la mitad esta en manos del Sector Público. La otra mitad, un tercio lo poseen las entidades financieras. Por lo que de lograr la completa adhesión de ambos, quedaría un tercio – unos $4.000 millones –, que de no entrar en el canje deberían rollearse o pagarse.
¿Qué es lo que podía pasar?
Si este importe de $12.000 millones no se logra postergar y debe cancelarse en los próximos meses, con tasas de interés efectivas tan altas como las que ha ido convalidando el Estado para lograr la refinanciación, implicaría una enorme emisión. Automáticamente esto se traduciría en mayor presión cambiaria, pudiendo llevar además la inflación a dos dígitos mensuales.
Hasta el mes de octubre, cuando se realicen las elecciones generales, los vencimientos acumulan unos $16.000 millones, actualizando la deuda teniendo en cuenta que se entregaron bonos indexados por CER.
¿Es una decisión correcta?
No se puede evaluar si es una decisión correcta, si no hay otras opciones disponibles. Lamentablemente, la situación de la deuda en pesos y cómo se venía comportando el mercado en las licitaciones mensuales no daban mucho margen. El riesgo de que los tenedores – recordemos que el 50% está en manos privadas –, decidieran salir justo antes de las elecciones, era demasiado grande y podría traer un desequilibrio altamente complejo en un momento muy delicado.
Sin embargo, si se pueden cuestionar los instrumentos ofrecidos y los plazos. Brindarle a los bancos la opción de put si está no sólo apunta a cubrir un eventual riesgo de liquidez de estas entidades, es dejar muy expuesto al Banco Central o al Tesoro. Por otro lado, seguir brindado bono dual es error: se le brinda al inversor cobertura ante un evento devaluatorio o de alta inflación. En otras palabras, se cubre los dos grandes riesgos posibles dejando en una posición más que sensible a la economía del país. Estos bonos que fueron desarrollados durante el anterior gobierno deberían ser desterrados de las ofertas futuras – el Estado siempre va a perder y el inversor tiene todas las de ganar –, pudiendo ofrecerse bonos atados a inflación o atados a dólar y que sean quienes decidan ingresar quienes ponderen que riesgo prefieren cubrir.
En cuanto a los plazos, si se no se lograba tentar al sector privado para que continuará renovando más allá del horizonte electoral – como venía sucediendo –, el riesgo de una crisis en el corto plazo era inevitable. El gobierno es claro: este año no va a haber una solución de fondo y deberá ser quien asuma la presidencia desde el 10 de diciembre quien tendrá que proponer un camino de superación, brindando credibilidad.
Estas decisiones pueden tener un impacto muy fuerte en la economía y afectar al ciudadano de a pie, quizás no hoy, pero si en un futuro cercano. Lo único que se está haciendo es pateando el problema para más adelante.
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